全面注冊制漸行漸近，打新、炒新的“躺贏”策略已經失效。本欄力求客觀公正地評價IPO公司估值水平，有任何建議、意見歡迎與本刊研發中心聯系。
“雙碳”目標和要求已全面融入我國經濟社會發展中長期規劃，低碳、安全高效的能源體系離不開新型電力系統建設。今年3月，國家首次正式提出“構建以新能源為主體的新型電力系統。”
因為光伏、風電等主要清潔能源的發電具有不穩定性、不連續性，新型電力系統需要在“發”“輸”“配”“用”等各個環節保持電網平衡;而新型的發電系統、電網系統、負荷系統、儲能系統，也將在清潔低碳、安全可控、智能互動等方面滿足我國全面綠色轉型過程中的電力需求。可以說，新型電力系統建設是應運而生的嶄新投資賽道，能夠參與到這一建設過程的企業將直接受益。
南網科技是南方電網下屬的三級國有企業，主營業務包括技術服務和智能設備兩類，其中技術服務主要是儲能系統集成及調試、電力設備試驗檢測及調試，今年上半年營收占比為50.82%;智能設備有三類，分別是智能監測設備、智能配用電設備和用于自動化巡檢的機器人及無人機，今年上半年營收占比為35.84%——這是一家典型的新型電力系統建設的參與者。
背靠南方電網
期盼走出“舒適圈”
招股書顯示，南網科技控股股東為廣東電網，間接控股股東為南方電網。本次發行前，廣東電網直接持有公司50.66%的股份，南方電網通過廣東電網、南網產投和南網能創合計間接持有公司75.45%股份。IPO后，南方電網間接持股仍然高達64.12%。
南方電網不僅是南網科技最大的間接控股股東，同時也是它的最大客戶。報告期內，南網科技對南方電網的銷售額占同期銷售總額均超過50%。
這遭到不少人的詬病。但從電力行業格局來看，我國只有國家電網和南方電網兩家全國性電網公司，其中南方電網主要覆蓋廣東、廣西、云南、貴州、海南等五省，其他地區則由國家電網負責。他們承擔著電網建設的主要任務，是電力設備的最大需求方。南網科技作為南方電網的孫公司，必然“近水樓臺先得月”。
根據《南方電網“十四五”電網發展規劃》， “十四五”期間，南方電網規劃投資約6700億元(比“十三五”增加了33%)，以加快數字電網和現代化電網建設進程，推動以新能源為主體的新型電力系統構建——做為大股東的下游客戶大幅增加資本開支，其實是南網科技業績的保證。
但凡事有一利必有一弊。這種錯綜的“上下游”關系，恐怕還意味著公司極難改善自己的依附地位。除此之外，沒有參與市場的充分競爭，公司的經營能力難以得到鍛煉，如果一味依賴大股東的“投喂”，則很難走出自己的“舒適圈”。如果未來上市后，有充分的信息顯示公司能夠在技術研發的同時，積極進行市場開拓，特別是能進入國網采購體系，我們相信公司的成長空間巨大。
智能設備增速能否延續
從公司業務結構看，智能設備是2018年以來業績增長的主要驅動力。智能設備營收從2018年的619萬元，到2019年的1.11億元，及至2020年的4.05億元，三年狂增65倍。
但這其實只是業務重組的功勞。2019年，廣東電網將廣東電科院相關資產和人員劃入南網科技，于是才出現了上述爆發式的增長。現在重組早已完成，業績也在2020年得以釋放。從今年三季報數據看，公司總營收增長42.84%，比2019年的91.35%和2020年的91.43%已下降不少，接下來如果內生性增長不能爆發，公司增長勢頭勢必會降下來。
前文曾經提到南方電網的投資規劃，做為另外一家全國性電網公司的國家電網，則在“十四五”期間計劃投入3500億美元(約合2.23萬億元)，推進電網轉型升級。也就是說，兩大電網公司“十四五”期間計劃投資高達約2.9萬億元，而配電網是其中的投資重點。
國家電網提出，配電網建設投資占電網建設總投資超過60%(十三五大概50%以上的占比)，會更偏向數字化、智能化的產品。南方電網在配網領域投資3200億元(十三五110KV及以下電壓等級投資約3100億元)，占總投資的50%左右，主要致力配網智能化的建設。
南網科技智能設備中“模塊化配電自動化終端”和“配電智能控制設備”均用于配電網，2020年營收占比分別為5.5%和2.47%，今年上半年分別為3.24%、1.81%，體量很小，如果能抓住兩大電網公司配電網建設的機遇，迅速成長不是難事。
另外，智能監測設備和巡檢機器人及無人機主要用于輸變電環節，同樣面臨很好的機遇。應該說，南網科技身處黃金賽道，接下來就看它是不是一位“好車手”了。
儲能業務初具規模
后續成長動力足
南網科技的儲能業務主要是儲能的系統集成，也就是采購相關設備進行組裝建設，用于電源、電網和用戶側(目前主要用于電源側和電網側)，主要形式是電化學儲能。去年系統集成營收2.68億元，占總營收25.18%;今年上半年營收1.21億元，占總營收24.86%。在各單項服務和產品中，占比最大，也是公司最大的成長動力。
“十四五”期間是新型儲能的高速發展期，在國家有關規劃中，2025年我國儲能裝機規模將達30GW以上(5年增長近10倍)，預計2030年達到100GW。截至2021年8月，已有12GW新型儲能在規劃、建設和調試中。可以預見，未來幾年儲能規模將迅速提高，行業內的公司也將具備較好的成長動力。
有專家認為，發展電網側儲能更合適中國國情。因為電源側自身擁有風電或光伏發電，再自建儲能，利用率不高。如果由電網來建設一個整體的儲能系統，就能根據需要調配儲能系統的利用率，達到物盡其用的效果。同時，儲能在新型電力系統中的支撐作用也越來越為各級電網公司認可，南方電網就正在規劃一批預制艙式獨立電化學儲能電站，南網科技作為南方電網孫公司，有望直接受益于此。
南網科技在招股書中披露，公司儲能業務將穩步增長，目前在手訂單豐富。截至今年6月30日，儲能系統技術服務在手合同15個，預計未來貢獻收入1.54億元，略高于今年上半年該部分1.26億元的收入。
流動性充沛募投資金主要用來蓋樓
本次公開發行前，公司的流動性相當充沛，三季度貨幣資金9.67億元，占總資產的50.21%。流動資產17.56億元，占總資產91.17%，流動比率3.3，遠大于1。這些都說明公司財務狀況良好，對外部資金的需求并不強。那為什么還要上市融資呢?我們認為主要是為了配合南方電網的國企改革，使公司經營更加市場化、更具活力。
從募投項目看，募投資金主要用于建設研發大樓和6大研發平臺建設，其中前者計劃投入3.99億元，占75.66%;后者計劃投入1.28億元，占24.34%。看來蓋樓是重中之重，研發并不是那么急迫，這從另一個角度印證了“上市是為了配合國企改革”。
估值探究
南網科技業務從大方向上主要分為三類：儲能系統、電力檢測和電力設備，選取業務相似度較大的公司作為可比公司，每個方向選取兩家公司，分別如下：派能科技、智光電氣、蘇試試驗、華測檢測、海興電力、許繼電氣;選用PE、PB、PS三種相對估值法;股價和市值選取12月9日收盤數據，財務數據選取三季報數據。(見附表)
本次發行前總股本為4.8億股。通過計算得出：
PE法得出市值為42.4億元，對應股價為8.83元/股;
PB法得出市值為77.82億元，對應股價為16.21元/股;
PS法得出市值為76.84億元，對應股價為16.01元/股。
由于市盈率法計算出的估值明顯低于后兩種方法，而后兩種方法所得結果非常接近，我們認為16元/股左右相對更合理。
另外，南網科技身處儲能、電氣設備、新能源等黃金賽道，加上背靠南方電網這個“巨無霸”，想象空間很大，是很好的博弈標的。我們認為估值提高50%是可以接受的，即24元/股在當下市場也可以接受。最終，我們認為當前市場環境下16-24元/股是合理的。
